«Όταν τα πράγματα κινούνται τόσο γρήγορα, όσο την προηγούμενη εβδομάδα, είναι συχνά δύσκολο να δεις το ΄δάσος από τα δέντρα’, εξηγεί η Capital Economics. Η κατάσταση εξακολουθεί να είναι ρευστή, και το ερώτημα για το αν πρόκειται για μια αναταραχή ή μια ανάπαυλα εν μέσω μιας βαθύτερης κρίσης, θα εξαρτηθεί από τις απαντήσεις σε τρία ερωτήματα:
1. Έχουν κάνει οι υπεύθυνοι χάραξης πολιτικής αρκετά για να αποτρέψουν μια κρίση σε όλο το σύστημα;
Το πιο άμεσο ερώτημα είναι πώς οι αγορές θα αφομοιώσουν την είδηση της συμφωνίας της UBS για την εξαγορά της Credit Suisse. Κατ’ αρχήν μια πλήρης εξαγορά της Credit Suisse μπορεί να είναι ο καλύτερος τρόπος για να τερματιστούν οι αμφιβολίες σχετικά με τη βιωσιμότητά της. Ωστόσο, ο διάβολος θα βρίσκεται στις λεπτομέρειες της συμφωνίας της UBS, οι οποίες δεν είναι όλες σαφείς τη στιγμή που γράφονται αυτές οι γραμμές. Ένα ζήτημα είναι ότι το αναφερόμενο τίμημα των 3,25 δισ. ισοδυναμεί με περίπου το 4% της λογιστικής αξίας και περίπου 10% της αγοραίας αξίας της Credit Suisse στις αρχές του έτους. Αυτό υποδηλώνει ότι ένα σημαντικό μέρος των περιουσιακών στοιχείων της Credit Suisse ύψους 570 δισ. δολαρίων μπορεί είτε να είναι απομειωμένα είτε να θεωρείται ότι κινδυνεύουν να απομειωθούν. Αυτό θα μπορούσε να προκαλέσει νέα ανησυχία για την υγεία των τραπεζών. Ένα άλλο είναι ότι η αναφερόμενη απόφαση να διαγραφούν εξ ολοκλήρου τα ομόλογα μειωμένης εξασφάλισης “Additional Tier 1 (AT1)” θα μπορούσε να επηρεάσει αρνητικά την εν λόγω κατηγορία περιουσιακών στοιχείων, ιδίως εάν άλλα ιδρύματα αντιμετωπίσουν προβλήματα. Και τρίτον, μπορεί να υπάρξει ακόμη κίνδυνος συμφωνίας για νομικούς ή οικονομικούς λόγους, ή αν η εμπιστοσύνη στην UBS κλονιστεί και η ίδια δειλιάσει σχετικά με τη συμφωνία. Μόνο ο χρόνος θα δείξει πώς θα γίνει δεκτός αυτός ο ‘γάμος’.
2. Πώς θα μπορούσε να κλιμακωθεί η κατάσταση;
Πρώτον, θα μπορούσαμε να δούμε περισσότερα ιδρύματα να ακολουθούν τη Silicon Valley Bank και να παλεύουν με μη πραγματοποιηθείσες ζημίες. Το βασικό ζήτημα είναι κατά πόσον τα ιδρύματα αυτά έχουν αντισταθμίσει αυτόν τον κίνδυνο και, αν όχι, αν αναγκαστούν να εκποιήσουν περιουσιακά στοιχεία και έτσι να αποκρυσταλλώσουν ζημίες. Το πιο πιθανό έναυσμα για κάτι τέτοιο θα ήταν η απώλεια εμπιστοσύνης και η εκροή καταθέσεων.
Δεύτερον, ακόμη και αν οι μη πραγματοποιηθείσες ζημίες δεν προκαλέσουν περαιτέρω προβλήματα, θα μπορούσαμε να δούμε περισσότερα ιδρύματα να αντιμετωπίζουν προβλήματα για άλλους λόγους. Αν και είναι δελεαστικό να απορρίψουμε τα προβλήματα της SVB, της Signature Bank και της Credit Suisse ως ιδιοσυγκρασιακά, αποκάλυψαν ότι τα προβλήματα παραμονεύουν στο χρηματοπιστωτικό σύστημα καθώς αυξάνονται τα επιτόκια.
Τέλος, πέρα από την Credit Suisse, τα προβλήματα μέχρι στιγμής έχουν προκληθεί από την αποτυχία επαρκούς διαχείρισης του κινδύνου επιτοκίου. Μια συνολικά σοβαρότερη κρίση θα μπορούσε να αναπτυχθεί εάν αρχίσουν να εμφανίζονται πιστωτικοί κίνδυνοι ή αν τα ποσοστά αθέτησης των δανείων αυξηθούν, καθώς η ποιότητα του ενεργητικού των τραπεζών επιδεινώνεται. Οι μεγαλύτεροι κίνδυνοι εντοπίζονται στις οικονομίες με υπερτιμημένες αγορές κατοικιών.
3. Τι σημαίνουν όλα αυτά για τη νομισματική πολιτική;
Με τον κίνδυνο να δηλώσουμε το προφανές, συνεχίζει η Credit Suisse, όλα εξαρτώνται από το κατά πόσον η κρίση κλιμακώνεται και τα χειρότερα σενάρια υλοποιούνται. Ένα λογικό βασικό σενάριο είναι ότι αποφεύγουμε μια κρίση σε επίπεδο συστήματος της κλίμακας του 2007-08, αλλά εμφανίζονται περαιτέρω προβλήματα σε μεμονωμένα ιδρύματα. Aν συμβεί κάτι τέτοιο, η αντίδραση της Τράπεζας της Αγγλίας στην κρίση των ομολόγων τον Οκτώβριο του περασμένου έτους αποτελεί πρότυπο για να ακολουθήσουν και άλλες. Τότε η BoE παρείχε σημαντική ρευστότητα στις αγορές προκειμένου να χαλαρώσει τις χρηματοπιστωτικές πιέσεις, ενώ ταυτόχρονα αύξησε τα επιτόκια προκειμένου να αντιμετωπίσει τον αυξανόμενο πληθωρισμό.
Αυτό φαίνεται να είναι το σχέδιο που ακολουθεί η ΕΚΤ. Την περασμένη εβδομάδα αύξησε τα επιτόκια κατά 50 μονάδες βάσης στο 3%, ενώ ταυτόχρονα τόνισε τον ρόλο της ως δανειστή έσχατης καταφυγής και δεσμεύτηκε να παρέχει ρευστότητα στα ιδρύματα που τη χρειάζονται. Παρομοίως, εφόσον τα προβλήματα δεν κλιμακώνονται περαιτέρω από εδώ και πέρα, εξακολουθεί να αναμένει ότι οι υπεύθυνοι χάραξης πολιτικής της Fed και της Τράπεζας της Αγγλίας θα αυξήσουν τα επιτόκια κατά τη συνεδρίασή τους και αυτή την εβδομάδα. Αλλά αυτό είναι ένα επικίνδυνα δύσκολο μονοπάτι για τις κεντρικές τράπεζες, καταλήγει η CE.
Κρίσιμο είναι ότι, ενώ οι αγορές έχουν περάσει τους τελευταίους μήνες εστιάζοντας στα μακροοικονομικά στοιχεία για τον πληθωρισμό και την απασχόληση, οι εξελίξεις της περασμένης εβδομάδας υπενθυμίζουν ότι το χρήμα, οι πιστώσεις και ο χρηματοπιστωτικός τομέας έχουν επίσης σημασία. Στην πραγματικότητα, αποτελούν κρίσιμους διαύλους μέσω των οποίων λειτουργεί η νομισματική πολιτική και ίσως τους πρώτους τομείς που εμφανίζουν ενδείξεις ότι τα υψηλότερα επιτόκια αρχίζουν να επιδρούν.
Ένα βασικό ζήτημα κατά τους επόμενους μήνες θα είναι ο βαθμός στον οποίο η κρίση της προηγούμενης εβδομάδας θα αναγκάσει τις τράπεζες να μειώσουν τη διαθεσιμότητα των πιστώσεων. Αυτό με τη σειρά του θα επιβαρύνει την καταναλωτική ζήτηση και τις επιχειρηματικές επενδύσεις και επομένως θα επιταχύνει την επιδείνωση της πραγματικής οικονομίας. Στη χειρότερη περίπτωση, θα μπορούσε να οδηγήσει σε αύξηση των επισφαλειών δανείων, η οποία στη συνέχεια θα τροφοδοτήσει περαιτέρω σύσφιξη των πιστωτικών όρων, δημιουργώντας βαθύτερη ύφεση στην πραγματική οικονομία και απαιτώντας τελικά σημαντική χαλάρωση της νομισματικής πολιτικής.
Όπως έχουν τα πράγματα, πιστεύουμε ότι ο τραπεζικός δανεισμός θα συρρικνωθεί στις περισσότερες προηγμένες οικονομίες, αλλά ότι θα αποφευχθεί ο αρνητικός βρόχος ανατροφοδότησης μέσω της αύξησης του πιστωτικού κινδύνου (και μιας κρίσης σε όλο το σύστημα). Έτσι, αν και οι ακριβείς επιπτώσεις των πρόσφατων γεγονότων για τη νομισματική πολιτική είναι ακόμη ασαφείς, είναι πιθανό να σημαίνει ότι τα επιτόκια θα είναι χαμηλότερα από ό,τι ανέμεναν οι αγορές πριν από μερικές εβδομάδες, αν και όχι απαραίτητα χαμηλότερα από τις προβλέψεις μας.